裁判要旨

银行间债券市场主承销商作为债券存续期间的后续管理人应对发行人及债务融资工具进行动态监测、发现问题督导督促、及时启动突发事件应急响应程序。在其同时为所承销债券的持有人及发行人的融资银行时，该多重身份导致其自身利益与其他债券持有人利益之间形成必然的利益冲突，承销机构应以全体债券持有人的利益优先。在明知影响发行人偿债能力的重大不利信息后，承销机构作为债券后续管理人，应督促发行人及时披露相关信息，并在发行人信息披露前，不得将其自身持有的债券先行交易；承销机构在其自身利益与投资人利益存在冲突时，利用信息优势先行交易的行为违背诚信原则，具有主观过错，应对交易相对方损失承担相应赔偿责任。

基本案情

2014年2月8日，被告上海浦东发展银行股份有限公司（以下简称浦发银行）作为主承销商与签订《承销协议》，约定国裕物流公司向中国银行间市场交易商协会（以下简称交易商协会）申请注册总额不超过人民币11亿元的债务融资工具。2015年8月5日，国裕物流公司在银行间债券市场发行15国裕物流CP001短期融资券，发行金额4亿元，起息日2015年8月6日，到期兑付日2016年8月6日，票面利率7%。2015年10月26日，国裕物流公司发行15国裕物流CP002短期融资券，发行金额2亿元，起息日2015年10月28日，到期兑付日2016年10月28日，票面利率7%。

《现券买卖成交单》显示，2016年1月13日，原告中国一拖集团财务有限责任公司买入15国裕物流CP001，券面总额5,000万元，交易金额49,775,300元，应计利息总额1,530,054.64元，结算金额51,305,354.64元，卖出方为“上海浦东发展银行资管”，受托方为被告。

2015年11月18日，国裕物流公司组织各融资银行召开债权人会议，会议《备忘录》记载签字银行包括被告,其签名代表为杨某。2015年12月23日，武汉市地方金融工作局召集国裕物流公司、被告武汉分行等融资银行在内的单位，召开国裕物流公司银行信贷协调会。《协调会纪要》载明，国裕物流公司的盈利能力大幅度下降，出现收不抵支现状，经营现金流日益紧张，企业生产濒于停产边缘。《协调会纪要》载明被告参会人员为俞某、杨某。

2016年1月20日，国裕物流公司向被告报送该公司自助查询版《企业信用报告》。2016年1月22日被告向国裕物流公司发送邮件，要求发行人填报交船订单延期和撤销情况。2016年1月29日、2月1日，被告向国裕物流公司发送邮件，要求发行人严格做好订单撤销和推迟事项的信息披露工作。2016年2月2日、3月28日，国裕物流公司先后发布两份《造船订单推迟、取消公告》。

2016年2月22日，被告自行查询国裕物流公司银行办《企业信用报告》，发现报告期内有欠息和垫款记录。2016年2月24日、2月26日、3月14日，被告分别向国裕物流公司发送邮件，要求发行人对信贷违约进行全面核查和信息披露。2016年3月14日，发行人发布《债务逾期公告》，披露从2015年12月18日开始，发行人子公司发生贷款逾期；从2016年1月11日开始，国裕物流公司发生贷款逾期。在被告发送给国裕物流公司的相关邮件中，部分邮件抄送“杨某（武汉）”等被告武汉分行江岸支行人员。

2016年3月15日，被告向国裕物流公司发送邮件，告知发行人要求召开投资人沟通会和持有人会议及会议具体安排事宜。2016年3月17日，被告分别发布召开15国裕物流CP001及15国裕物流CP002持有人会议公告，2016年4月6日召开两期短期融资券持有人会议。

2016年8月及10月，被告及国裕物流公司均发布《短期融资券未按期足额兑付本息的公告》，分别宣布截至涉案短融券到期兑付日日终，发行人未能按照约定筹措足额偿债资金，两期短融券不能按期足额兑付。

2019年1月10日，原告诉至上海金融法院，以被告作为涉案短融券主承销商，未履行信息披露督导义务，在知晓发行人重大财务问题后，隐瞒该足以影响发行人兑付能力的内幕信息，将自己持有的债券转让给原告，直接造成原告财产损失，请求判令被告赔偿短融券损失本金9,000万元、利息630万元、罚息14,137,200元（暂计）、律师费15万元。

裁判结果

上海金融法院于2021年9月17日作出（2019）沪74民初22号民事判决，判决：被告赔偿原告2140万元；对原告的其余诉讼请求不予支持。上海市高级人民法院于2022年10月27日作出（2021）沪民终962号民事判决，驳回上诉，维持原判。

裁判理由

法院生效判决认为：本案被告履行后续管理义务未有不当。被告卖出债券的行为不是原告产生损失的根本原因。被告作为主承销商，不是债券信披义务主体，其仅承担转让债券时因主承销商、债券持有人身份构成的利益冲突而对相对方产生的侵权责任，该责任主要系由其法定义务而产生，其责任范围应根据被告行为和原告损失的关系链及原因力大小合理确定。

（一）原告和被告之间短期融资券交易合同性质

本案证据显示，原被告交易系争短融券形成一对一的债券买卖合同关系，非交易所公开市场竞价合同关系。双方登录相关系统平台对交易要素进行要约和承诺，《现券买卖成交单》明确记载包括卖出方主体名称在内的全部交易要素信息，系争交易本质上属于原告和被告之间的买卖合同关系，买方和卖方交易过程应遵守买卖合同法律关系中的诚实信用原则。

（二）被告交易短融券是否违背诚信原则

1.银行债权人会议和协调会的内容对银行间债券市场有重大影响。协调会系由国裕物流公司银行债权人参加，不对无关主体开放,会议内容具有非公开性。会上国裕物流公司明确表示“收不抵支、濒临停产”，该信息直接反映了公司的经营和偿债能力可能发生难以避免、难以克服的重大困难,会议内容具有重大性。国裕物流公司向银行融资的同时，还连续两年在银行间债券市场发行数期短融券。濒临停产、收不抵支的信息公开，必然对债券市场产生重大影响。被告获知的信息属于可能对投资决策产生重大影响的尚未公开的敏感信息。

2.被告利益冲突的认定。被告作为主承销商，承担债券承销及后续管理职责，应及时准确掌握发行人风险状况及偿债能力、持续督导发行人履行信息披露，保障投资者权益。被告还是国裕物流公司的融资债权人及涉案短融券持有人，也有实现自身债权、避免损失的利益需求。被告以融资银行身份得知上述未公开敏感信息后，实现自身融资债权利益和保障众多短融券持有人共同利益之间必然会发生矛盾，其多重身份引发利益冲突。

3.被告作为承销商利冲时转让短融券是否违背诚信原则。在利益冲背景下，被告知晓未公开重大不利信息后，被告先在银行间债券市场向原告转让己方持有的涉案短融券，再以主承销商身份启动后续管理工作。在被告未能证明其内部隔离机制有效运作的情况下，上述客观事实对印证原告提出的被告基于其利冲身份，利用信息优势，优先满足自身利益，违反诚信原则不当转让涉案短融券的事实主张具有高度盖然性。

（三）被告是否因利冲应承担相应侵权责任

1.利益冲突时被告向原告转让短融券构成侵权。首先，利冲身份限制主承销商转让短融券。基于银行间债券市场交易的交易投资属性、金融产品性质、交易主体机构投资者身份以及平台交易特点，交易对手方之间对风险进行独立判断，一般无需因信息披露向交易对手方承担责任。但主承销商应履行后续管理义务，应勤勉尽责、审慎判断、及时预警、稳妥处置，不能损害全体持有人利益。基于主承销商的身份定位和职责内容，在主承销商身份已构成利冲时，应对主承销商在敏感信息公开披露前的交易行为有所限制。其次，诚信原则限制主承销商转让短融券。民事行为应遵循诚实信用原则。被告作为主承销商，应严格遵守执业规范和职业道德，保护投资者权益。被告向原告转让系争短融券时已明确知晓交易标的有重大不利信息，其通过转让诉争短融券避免自身利益受损，违反诚信原则，应对其交易本身的不当性承担责任。

本案中，被告作为主承销商利用其特殊身份优势，在具体信息披露前转让短融券避免自身利益受损，与其保护投资者利益的后续管理职责相悖，具有主观过错，造成损害后果，应承担相应侵权赔偿责任。

2.被告利冲侵权损失赔偿责任的范围。原告损失认定应综合考量。发行人到期未兑付是系争短融券损失的根本原因，原告作为银行间债券市场的机构投资者具有专业投资判断能力，被告在系争交易中不存在诱导交易行为。被告承担赔偿责任，主要系基于其作为主承销商在构成利益冲突时向原告转让标的短融券，违反诚信原则，基于维护市场秩序和公平交易的考量判定被告在其过错范围内承担相应损失赔偿责任。

故酌定被告在向原告转让的15国裕物流CP001的本金及约定利息在发行人不能兑付部分的40%范围内承担赔偿责任。

裁判意义

目前我国债券市场还并未实质统一，债券主承销商的责任性质，以及其在短期融资券存续期间履行后续管理义务的合法性、适当性问题尚未在法律层面加以全面统一规定。银行间债券的发行、承销、后续管理内容仍以监管规则进行规范，从法律层面界定主承销商责任的内容及性质，在多重身份下，承销商转让持有债券是否构成利益冲突，应否承担侵权赔偿责任尚需深入探讨。该案的审理充分考虑债券行业发展现状和发展要求，按照诚信原则和分类趋同原则，在《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》指导下，对于银行间债券市场主承销商后续管理义务和利冲行为作出规制范例，确定主承销商在利益冲突下交易债券的限制，参照了证券法下内幕交易的规制原则，符合人民银行、发改委等六部委联合发布的《关于推动公司信用类债券市场改革开放高质量发展的指导意见》要求，契合按照分类趋同的原则，逐步统一公司信用类债券发行交易、信息披露、风险管理等各类制度和执行标准的监管趋势，填补了银行间债券市场相应规范的空白。

案号：（2019）沪74民初22号

合议庭成员：单素华、吴峻雪（主审）、翁新芳

本案系上海金融法院2022年度典型案例